【线索征集令！】你吐槽，我倾听；您爆料，我报道！在这里，我们将回应你的诉求，正视你的无奈。新浪财经爆料线索征集启动，欢迎广大网友积极“倾诉与吐槽”！爆料联系邮箱：
2018年已临近尾声，作为板块中最受关注的三大白电龙头，其2018年内各阶段市场表现以及驱动因素一直是市场关注的焦点，在本期周专题中我们就三大白电在2018年股价及经营表现进行简单复盘，分析驱动股价的共同及差异性因素，也尽量为后续投资策略寻找启示；总体来看，三大白电2018年均有一定程度绝对跌幅，但从相对角度来看，格力电器相对收益为4.55%，美的集团及青岛海尔则分别为-7.91%及-4.73%，家电板块整体相对收益则为-7.76%；总的来说，三大白电年内表现虽不及过去两年靓丽，但相对来看依旧表现平稳。
三大白电与家电板块整体走势较为一致，2018年内表现基本可划分为五个阶段：第一阶段，年初至3月中旬，家电板块跑赢大盘7.62pct，其中格力相对收益超过20%，表现极为亮眼，这主要与当季空调板块以及格力良好的基本面表现相关，在期初偏低渠道库存以及终端需求双位数增长两方面因素带动下，一季度空调行业保持较好景气度，此外冰洗行业量价也实现平稳增长；第二阶段，3月中旬至4月中旬，家电板块跑输大盘9.08pct，期间行业整体基本面依旧较好，但存在偏负面地产政策、地产景气预期以及外部事件冲击：一是前期地产向好政策未能兑现，二是4月份商品房销售面积出现年内首次负增长，三是中美贸易摩擦渐起从而引发市场对家电出口担忧；第三阶段，4月中旬至6月下旬，家电板块再次跑赢大盘8.08pct，主要因空调零售需求超出市场预期，据奥维云网推总数据显示，5-6月空调行业零售额增速达到15-20%，且在此阶段市场较为青睐现金流表现优异品种；第四阶段，6月底至9月底，家电板块跑输大盘14.73pct，这也是表现最弱势阶段，一方面行业零售景气度有所回落，在高基数和旺季多雨天气拖累下，7月份空调安装卡同比下滑，而冰洗终端零售表现也有所下行，当月份社零增速创下年内新低，另一方面7月份棚改安置政策收紧且中美贸易摩擦持续升温；第五阶段，9月下旬至今，板块走势基本与大盘匹配，不过龙头公司表现出现一定分化。
从上述对行业的简单复盘可以发现，尽管地产政策及预期、贸易摩擦等外部因素阶段性对板块走势带来扰动，但综合来看，2018年行业基本面仍为主导板块走势的最核心变量，这与过去多年并无不同；此外，虽然三大白电股价表现相近，但因收入结构、公司禀赋及发展战略不同，三大白年内走势仍然具有一定差异性；以下我们对三大白电股价走势及基本面分别进行复盘，希望进一步发掘不同股价走势背后的原因，并希望能对后续投资找出可参考的启示作用。我们先分析青岛海尔，截至12月7日，青岛海尔年内绝对及相对收益分别为-25.80%及-4.73%，与上述行业复盘相近，行业及公司基本面、地产政策及景气预期、宏观环境均为影响公司股价的主要因素，不同阶段各因素所起作用及权重有所不同；总体来看，政策及外部事件影响偏负面，公司主业经营改善影响偏正面，但公司部分长期战略布局措施短期对股价表现也形成一定压制，此外汇率变化对公司业绩与股价表现也有所拖累。
仅从主业经营角度来看，海尔年内基本面趋势与行业整体景气趋势基本一致，一方面公司冰洗业务全年均实现较好增长，下半年增速虽有下行但幅度有限，这主要与出口稳健增长以及GEA有效整合相关，另一方面空调年内波动幅度较大，下半年受内销拖累，空调业务增速显著放缓；此外，从相对角度来看，海尔年内经营不乏亮点，公司内部调整在2016年底前后已经基本完成，目前处在改善红利稳步释放的较好阶段，据中怡康数据显示，海尔2018年内各月冰箱及洗衣机业务零售量份额均保持较显著持续提升趋势，经营表现尤其是内销表现优于行业整体。
而落实到公司报表层面，基于出口稳步增长、GEA有效整合以及内销渠道改善效果体现，2018年以来各季度公司收入端均保持双位数增长，其中三季度虽受空调内销拖累，公司增速环比小幅放缓但仍然实现双位数增长；不过从利润端来看，尽管经营性利润率提升，但二三季度受到汇率波动扰动，业绩端表现不及营收，这也是公司6月份下旬以来股价有所下行的主要原因之一；此外，基于长期布局海外市场的考虑，公司下半年发行D股并收购意大利品牌Candy，但因D股发行摊薄及发行价格、Candy自身盈利能力较弱，这均对10月份以来公司股价表现带来拖累；不过从长期视角来看，公司将国际化定位为重要长期发展战略之一，而对于壁垒较高的欧洲市场，发行D股以及收购Candy均为公司切入欧洲市场的重要布局，此外，参考GEA整合的成功经验，Candy后续盈利的改善也更值得一份期待。
其次，我们再来复盘美的集团，截至12月7日，美的集团绝对及相对收益分别为-28.98%及-7.91%，整体表现在三大白电中处于末位，与上述行业复盘相近，行业及公司基本面、地产政策及景气预期、宏观环境均为影响股价的主要因素；具体来看，地产政策及景气预期、贸易摩擦等因素的影响整体偏负面，此外，因行业景气度变化叠加公司自身战略转型，公司基本面尤其是收入表现在各阶段波动幅度较大，从而显著影响各阶段公司股价走势。
从基本面角度出发，美的集团发展战略在2017年末进行了比较重大的变革，并且在2018年坚定贯彻前期的变革思路，这主要集中体现在三个方面：第一，坚定推进高端化战略，这主要是基于公司自身产品力显著提升以及消费习惯演变规律的考量；第二，对事业部体制进行优化与调整，以进一步加强各事业部制之间在研发、采购以及渠道等多个层面的有效协同，并通过商务中心等平台加强平台间合作；第三，坚定推进“T+3”战略，将“T+3”战略从洗衣机事业部全面推行至厨电、小家电、冰箱以及空调等各个事业部，以加速渠道层面周转效率并提升渠道综合竞争力，以及提升公司整体经营效率。
但不可否认的是，任何公司长期重大转型战略在短期或多或少均会对经营带来扰动，尤其在今年整体终端需求偏弱背景下，美的推进高端化以及“T+3”战略对短期收入表现均产生一定负面影响；而从年内走势来看，主要受益于空调业务拉动，公司上半年收入端实现双位数增长，但三季度表现显著下行，一方面去年同期空调基数较高，另一方面冰洗需求环比下行且公司高端化战略短期形成扰动，此外厨卫及小家电业务推进“T+3”致使渠道库存减少，但短期对公司层面出货产生一定拖累，结合行业需求变化及公司战略影响，公司收入端年内波动较大；但基于产品结构升级带动盈利能力显著改善，公司全年各季度利润端表现较为平稳，均实现20%左右的较好增长。总的来说，战略转型尽管对短期营收产生负面影响，但对利润率提升已有所体现；此外，从更长期视角看，转型有利于公司在高端市场份额及盈利能力提升，有利于内部协同效应发挥积极作用，也有利于渠道与厂商层面的效率改善，长期效果十分值得期待。
最后我们再来看下格力电器，截至12月7日，格力电器股价绝对及相对收益分别为-16.52%及4.55%，整体表现在三大白电中处于首位；其中，与美的与海尔复盘结果相近，地产政策及景气预期、贸易摩擦等宏观因素影响整体偏负面，此外2017年报未实施分红政策、换届未落地以及芯片领域投资等因素均使得市场对公司经营稳定性有所担忧，但2018年内空调行业景气度超出市场预期，且公司收入与业绩表现强劲，从而驱动公司股价跑赢大盘。
从基本面角度来看，格力因专注于空调业务，因此其基本面表现与空调行业景气度及公司自身出货政策高度相关；行业层面，2018年空调行业景气度显著好于年初市场预期，这主要体现在两个层面，一是终端需求超预期，结合行业前11月运行情况，我们预计空调行业2018年零售量仍有个位数增长（年初市场预期高基数下2018年终端零售或为负增长），二是渠道库存情况，市场认为2017年行业出货高速增长是通过压库存来实现，但事实上2017底渠道库存低于2016年底，使得2018年渠道补库存空间更大。
从格力电器各个季度财务表现来看，2018年前三个季度格力收入及利润均保持在30%以上增长且显著好于同类公司，不过2018年三季度公司在行业内一枝独秀的38%收入增速使得市场较为担心格力是通过压库存方式来实现高速增长，但我们认为三季度收入超预期最主要原因或在于2017同期偏低收入基数及收入确认节奏，公司渠道库存增加仅为辅助因素；此外，年内因换届未落地、分红未落地以及芯片投资未明朗等其他原因，也使得市场较为担心公司稳定性风险，不过这也在公司估值中得以充分体现。
综合上述分析，行业景气度、地产政策及景气预期以及贸易摩擦等宏观因素为影响三大白电股价走势的共性因素，其中考虑到空调出货波动较大而冰洗偏平稳，且空调体量占比相对更高，因此空调行业年内景气度是影响三大白电股价走势的最核心因素；此外，三大白电发展战略及变化对个股基本面及估值也产生较为重要的影响，这包括海尔发行D股及收购Candy，也包括美的高端化战略、事业部制改革以及T+3战略推进，同时也包含格力换届进程、分红预期、销售政策以及芯片投资战略等因素；尽管三大白电各自战略与变化短期均对股价表现产生一定压制，但从长期视角看，海尔战略有利于国际化战略落地，美的战略有助于协同效应体现以及盈利能力提升，而格力短期扰动也不改长期稳健分红预期，空调行业发展前景及公司综合竞争力也并未改变。
最后从估值层面来看，当前三大白电估值水平均已接近历史最底部水平，我们认为负面情绪在估值中已有一定显现，其估值优势与资产质量均优于海外龙头公司，而基于三大白电综合竞争力及行业发展空间，我们认为稳健投资价值依旧凸显；我们维持行业“看好”评级，持续推荐业绩稳健增长、估值相对不高且在全球有竞争力的行业龙头格力电器、美的集团及青岛海尔；而从抵御周期角度考虑，我们看好小家电行业的防御属性，推荐综合竞争力较强的九阳股份及苏泊尔；此外基于长期视角及自上而下维度依旧坚定看好厨电及中央空调的发展前景，推荐华帝股份、老板电器及海信家电。
⊙ 但得五湖明月在，风来依旧百花香——家电行业2018年度中期财报综述
行业评级：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
公司评级：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% ；无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
相关证券市场代表性指数说明：A股市场以为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。
长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。本报告仅限中国大陆地区发行，仅供长江证券股份有限公司（以下简称：本公司）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。
本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。
本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。
本订阅号不是长江证券研究所官方订阅平台。相关观点或信息请以“长江研究”订阅号为准。本订阅号仅面向长江证券客户中的专业投资者，根据《证券期货投资者适当性管理办法》，若您并非长江证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本订阅号中的信息。长江研究不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为长江证券的客户。
本订阅号旨在沟通研究信息，分享研究成果，所推送信息为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”。本订阅号内容仅为报告摘要，如需了解详细内容，请具体参见长江研究发布的完整版报告。本订阅号推送信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送信息受限于相关因素的更新而不再准确或失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以长江研究正式公开发布报告为准。
市场有风险，投资需谨慎。本订阅号接受者应当仔细阅读所附各项声明、信息披露事项及相关风险提示，充分理解报告所含的关键假设条件，并准确理解投资评级含义。在任何情况下，本订阅号中的信息所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，订阅人不应单独依靠本订阅号中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担全部投资风险。
