文：申万宏源宏观 秦泰、王健、余子珍、蔡璐婧、汤莹4月宏观数据预测：社零有望持续改善，CPI中增值税减税或部分对冲食品回顾19年1季度，我国宏观经济出现几点积极变化：1）18年信用环境趋紧的趋势得到有效抑制，，并有所改善
中金网汇信APP讯 :文：申万宏源宏观 秦泰、王健、余子珍、蔡璐婧、汤莹
回顾19年1季度，我国宏观经济出现几点积极变化：1）18年信用环境趋紧的趋势得到有效抑制，，并有所改善，同时坚持避免“大水漫灌”预期。2）出口订单信心持续恢复，剔除春节后出口趋势已较18年12月边际改善。3）个税减税、增值税结构性减税幅度均超市场预期；个税减税带动下，3月社零增速已有明显回升。4）基建投资小幅改善、房地产投资暂时性走高，助推1季度固定资产投资增速回升。
展望4月，最为明显的变化可能来自增值税减税对消费的促进作用、以及对食品推升CPI的对冲影响。预计增值税结构性减税将带动社零进一步上行，并部分对冲由于猪价、油价环比上涨对CPI造成的推升作用。此外，外需和国际贸易环境预计继续稳步恢复，4月出口预计较1季度进一步小幅改善；基建预计仍处稳步改善通道、制造业投资预计增速回升，4月投资或将继续小幅上行。央行避免大水漫灌预期的背景下，总体融资环境改善节奏预计更趋稳健，4月金融数据或难再现1季度高增，预计M2、社融存量增速趋稳。
1. 社零：增值税减税的降价效应，叠加前期个税减税，预计将进一步推升4月商品消费增速。4月1日增值税减税正式落地，部分单件价值较高的商品（主要为高端可选消费品）开始出现比较明显的零售价格传导，叠加前期个税减税对居民购买力的改善作用持续显现，预计将进一步推升商品消费，4月社零实际增速、名义增速或将进一步回升。预计4月社会消费品零售总额名义增速进一步回升至9.2%，实际增速则有望上升至7.2%。
2. 出口：外需稳定、贸易环境恢复，预计出口增速+7%左右较1季度小幅改善。美欧经济增长超预期，外需增长展望总体稳定；海外订单处于边际修复过程中，而18年下半年抢出口现象不显著，19年上半年人民币汇率同比贬值，预计4月出口增速有望达到+7%左右，对应的人民币计价的出口增速或达到+13.3%。
3. 固定资产投资：预计基建、制造业投资小幅改善，而地产投资趋势向下但短期仍有韧性。信用环境改善叠加专项债、财政支出提前，预计基建投资仍处于缓慢小幅改善通道之中；前期供地高增或继续带动当前地产投资，4月或仍将保持高位、但后期预计逐步回落；PPI短期回升、社零改善持续，或助推制造业投资。综合来看，预计4月固定资产投资累计增速或小幅回升0.2个百分点至6.5%左右。
4. 通胀：猪价油价推升、但增值税减税对冲，预计4月CPI同比2.4%。猪肉价格进一步上涨、鲜菜价格环比跌幅扩大，食品价格同比预计进一步上行；同时，3月油价环比上涨仍支撑4月成品油价环比上行但同比仍低。但另一方面，增值税减税对部分制成品价格的拖累将于4月开始显现。综合看，4月CPI同比或小幅上行至2.4%。油价、钢价环比上涨，或带动PPI同比升至0.8%。
5. 金融数据：预计信贷、社融同比小幅多增，M2、社融存量增速趋稳。央行货币政策持续疏通传导渠道、信用环境边际改善趋势未变，但强调避免“大水漫灌”，预计4月新增信贷13000亿元、新增社融21000亿元，M2增速预计持平于8.6%，社融存量增速或小幅回升至10.8%。而货币政策疏通传导机制初见成效，预计企业流动性仍然较为充裕，预计4月M1同比增速大致持平于4.6%。
1. 社零：增值税减税的降价效应，叠加前期个税减税，预计将进一步推升4月商品消费增速
2. 出口：外需稳定、贸易环境恢复，预计出口增速+7%左右较1季度小幅改善
3. 固定资产投资：预计基建、制造业投资小幅改善，而地产投资趋势向下但短期仍有韧性
回顾19年1季度，我国宏观经济出现以下几点积极变化：1）18年信用环境趋紧的趋势得到有效抑制，并有所改善。2）出口订单信心持续恢复，剔除春节后出口趋势已较18年12月边际改善。3）年初个税减税正式落地、两会期间增值税结构性减税政策公布，幅度均超出市场预期；个税减税带动下，3月社零增速已有明显回升。4）基建投资小幅改善、房地产投资暂时性走高，助推1季度固定资产投资增速回升。
展望4月，最为明显的变化可能来自增值税减税对消费的促进作用、以及对食品推升CPI的对冲影响。增值税结构性减税将带动4月社消零售增速进一步上行，并部分对冲由于猪价、油价环比上涨对CPI造成的推升作用。一方面，4月1日正式落地的增值税结构性减税，已令部分高端可选消费品价格出现下降，叠加前期个税减税对居民收入的改善作用，将持续提升居民购买力进而促进商品消费，预计4月社零名义与实际增速均将进一步回升，延续3月的改善趋势。另一方面，增值税结构性减税对工业制成品价格形成一定拖累，或部分对冲猪肉价格上涨对CPI的推升作用，预计作为上半年高点水平的4月CPI同比或边际上升但升幅不大，不会对货币政策和流动性方向造车影响。此外，外需和国际贸易环境预计继续稳步恢复，4月出口增速预计较1季度平均水平进一步小幅改善；基建投资仍处于稳步改善通道、地产投资或小幅趋弱但仍有一定韧性，制造业投资预计增速回升，4月投资或将继续小幅上行。央行避免大水漫灌预期的背景下，总体融资环境改善节奏预计更为稳健，4月金融数据或难再现1季度高增局面，预计M2、社融存量增速趋稳。
1. 社零：增值税减税的降价效应，叠加前期个税减税，预计将进一步推升4月商品消费增速
社会消费品零售总额：4月1日增值税减税正式落地，部分单件价值较高的商品（主要为高端可选消费品）开始出现比较明显的零售价格传导，叠加前期个税减税对居民购买力的改善作用持续显现，预计将进一步推升商品消费，4月社零实际增速、名义增速或将进一步回升。4月1日，增值税结构性减税政策正式落地，部分单件价值较高、行业竞争较为激烈的制成品（如进口轿车、高端家电、以及大中型消费电子产品等）开始出现比较明显的价格下降传导效应，而这些消费品的消费规模对价格的弹性也相对较高。叠加18年4季度、19年1季度陆续实施的个税新税率、专项扣除以及年终奖扣税调整等政策对居民购买力的持续改善作用，居民消费意愿有望进一步提升，或将继续推升4月商品消费。我们预计4月社会消费品零售总额名义增速进一步回升至9.2%，实际增速则有望上升至7.2%。
2. 出口：外需稳定、贸易环境恢复，预计出口增速+7%左右较1季度小幅改善
出口：外需增长展望总体稳定，加之贸易环境持续边际改善、海外订单处于边际修复过程中，而18年下半年抢出口现象并不显著，1季度人民币汇率仍同比明显贬值，预计4月出口增速（美元计价）有望达到+7%左右，人民币计价则约为+13.3%。
1）美国1季度经济增长仍处高位，欧元区1季度GDP初值远超市场预期，海外订单处于边际修复过程中，预计4月外需环境展望总体趋稳。美国1季度实际GDP增速环比年率与同比增速均为3.2%，仍处于较高水平；同时，欧元区在工业产出反弹的推动下，19年1季度GDP环比增长0.4%显著高于市场预期，同比增速得以持平于1.2%。于此同时，美联储暂停加息令全球新兴市场流动性趋于改善，支撑经济增长。而4月以来出口商悲观预期持续修复，PMI新出口订单指数大幅回升。综合分析，预计4月乃至2季度外需环境整体趋稳，并不会明显恶化。
2）18年下半年“抢出口”现象并不明显，未显著透支当前出口需求。自美宣布对华加征关税以来，18年下半年我国对主要出口贸易伙伴国月度出口增速的变化趋势基本一致，对美出口增速并无显著高增后回落的现象。显示18年下半年由于美对华加征关税而导致的“抢出口”现象并不显著，未透支19年我国出口需求。
3）出口月度波动与人民币汇率变化关系亦较为密切，19年上半年人民币汇率同比贬值，或一定程度促进出口。
综合上述因素，预计4月美元计价出口增速为+7%左右，较1季度整体（1.3%左右）有所改善，人民币计价增速则可能达到+13.3%左右。
进口方面：房地产投资短期内或仍维持高位、基建投资持续小幅改善，生产性进口需求预计有所恢复，原油、铁矿石、集成电路等中间品、资本品进口或仍有一定程度的反弹。同时前期油价同比降幅收窄，或对4月进口形成一定推升。综合来看，预计4月美元计价进口同比增速将回升至0%附近，货物贸易顺差约为400亿美元。
3. 固定资产投资：预计基建、制造业投资小幅改善，而地产投资趋势向下但短期仍有韧性
固定资产投资：信用环境改善叠加专项债、财政支出提前，预计基建投资仍处于缓慢小幅改善通道之中；前期供地高增或继续带动当前地产投资，4月或仍将保持高位、但后期预计逐步回落；PPI短期回升、社零改善持续，或助推制造业投资。综合来看，预计4月固定资产投资累计增速或小幅回升0.2个百分点至6.5%左右。
1）基建投资：1季度信用环境显著改善、但货币政策避免大水漫灌预期，地方政府专项债提前、财政支出有所加快，预计将促进基建投资持续小幅改善。综合考虑基建投资的月度环比变化特征，预计4月基建投资（不含电力）累计同比边际改善至4.5%左右。
2）制造业投资：4月PPI预计有所上行，叠加社零增速有望进一步改善或提振下游制造企业信心，预计4月制造业投资累计同比回升至6.0%左右。
3）房地产投资：18年供地增速高增对新开工和房地产投资仍有一定的滞后带动作用，但近期供地增速预计将持续回落，预计4月地产投资累计同比增速小幅回落至11.0%附近。而从全年角度看，考虑到住宅销量增速仍有一定下行压力，土地供应增速回落，预计当前处于高位的地产投资难以持续，后续预计将逐步回落。
综合基建、制造业、房地产投资增速与大致比例，预计4月固定资产投资增速小幅上行至6.5%左右。
工业增加值：4月生产总体稳健、基建投资小幅改善，但考虑到4月基数显著抬升，3月改善中包含明显的春节提前因素，预计工业增加值实际同比回落至6.5%左右。一方面，高频数据显示4月工业生产总体稳健，加之基建投资增速小幅改善，均或在一定程度支撑工业生产。但考虑4月基数有所抬升，预计4月工业增加值实际同比增速将回落至6.5%左右。
通胀：猪肉价格进一步上涨、鲜菜价格环比跌幅扩大，食品价格同比预计进一步上行；同时，3月油价环比上涨仍支撑4月成品油价环比上行但同比仍低。但另一方面，增值税减税对部分制成品价格的拖累将于4月开始显现。综合看，4月CPI同比或小幅上行至2.4%。油价、钢价环比上涨，或带动PPI同比升至0.8%。
CPI：1）食品价格方面，猪瘟疫情对猪肉供给的影响开始显现，4月猪肉价格仍延续3月的环比上涨趋势，高频猪肉价格4月环涨4.1%，再度强于历年同期；另一方面，4月高频鲜菜价格环比（-7.2%）跌幅略大于历史同期，反映了天气回暖对鲜菜供给的促进作用。综合多方面因素，预计4月CPI食品同比将进一步上行至5.6%左右。2）交通工具用燃料方面，3月油价环比上涨仍支撑4月成品油价环比上行，但同比仍低。3）工业制成品方面，增值税结构性减税落地带动工业制成品含税价格下降，自4月起对CPI开始形成较为明显的拖累；4）此外，小长假交通、旅游需求或有回升，服务价格环比或边际上行但仍基本符合季节性特征。综合上述因素分析，预计4月CPI同比2.4%。
PPI：4月油价、钢价环比上涨，但煤价小幅回落，同时增值税减税不直接影响PPI。预计4月PPI同比或升至0.8%。
金融数据：央行货币政策持续疏通传导渠道、信用环境边际改善趋势未变，但强调避免“大水漫灌”，预计4月新增信贷13000亿元、新增社融21000亿元，M2增速预计持平于8.6%，社融存量增速或小幅回升至10.8%。而货币政策疏通传导机制初见成效，预计企业流动性仍然较为充裕，预计4月M1同比增速大致持平于4.6%。
新增贷款：1）非金融企业贷款方面，央行货币政策持续疏通传导渠道、但避免“大水漫灌”，预计企业中长贷新增约5000亿，同比多增逾300亿；短贷+票据融资则仍是民营小微企业的重要融资渠道，预计同比仍显著多增。综合分析，预计非金融企业信贷新增8500亿左右。2）居民贷款方面，房地产销售短期平稳，居民信贷整体新增约5300亿元左右。综合分析，预计4月新增贷款13000亿，同比小幅多增约1200亿。
社会融资规模：1）预计4月社融口径内对实体经济新增人民币贷款约14000亿；2）预计4月委托贷款仍下滑，但信托贷款、未贴现汇票或小幅正增，预计三项合计新增维持在0附近；3）利率上行背景下，预计新增企业债券融资小幅放缓至约4000亿；4）4月地方政府专项债发行有望新增2000亿左右。综合判断，预计4月新增社融2.1万亿，同比多增约3000亿左右，社融存量增速或小幅回升至10.8%。
M2：1季度以来信用环境明显改善，但货币政策避免大水漫灌预期，预计19年后续月份M2增速整体将稳中小幅改善，4月M2增速或持平于8.6%。
M1：货币政策疏通传导机制初见成效，预计企业流动性将持续改善，综合考虑基数因素，预计4月M1同比增速大致持平于4.6%左右。
月度宏观数据预测：社零有望持续改善，增值税减税或部分对冲食品对CPI的推升——宏观经济月报第7期（2019.5）
